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期）； , 發(fā)行總額：發(fā)行總額不超過7億元，其中本期發(fā)行規(guī)模為3億元； , 債券期限與利率：3年，固定利率，單利按年計息，不計復(fù)利； , 還本付息方式：每年付息一次，到期一次還本，最后一期利息隨本金的兌付一起支付, , 三、本期債券募集資金用途 , 本期債券募集的資金在扣除發(fā)行費用后，將用于公司償還債務(wù)，剩余資金用于補充流 , 動資金, , 因本期債券的核準和發(fā)行時間尚有一定的不確定性，待本期債券發(fā)行完畢，募集資金 , 到賬后，公司將根據(jù)本期債券募集資金的實際到位時間和公司債務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整需要，以安排 , 償還公司債務(wù)和補充流
期）；
發(fā)行總額：發(fā)行總額不超過7億元，其中本期發(fā)行規(guī)模為3億元；
債券期限與利率：3年，固定利率，單利按年計息，不計復(fù)利；
還本付息方式：每年付息一次，到期一次還本，最后一期利息隨本金的兌付一起支付。
三、本期債券募集資金用途
本期債券募集的資金在扣除發(fā)行費用后，將用于公司償還債務(wù)，剩余資金用于補充流
動資金。
因本期債券的核準和發(fā)行時間尚有一定的不確定性，待本期債券發(fā)行完畢，募集資金
到賬后，公司將根據(jù)本期債券募集資金的實際到位時間和公司債務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整需要，以安排
償還公司債務(wù)和補充流動資金的具體事宜。
四、運營環(huán)境
?。ㄒ唬S金
受投資需求下降影響，近年全球黃金產(chǎn)銷量有所下降，但國內(nèi)珠寶首飾用金需求持續(xù)
增長，同時隨著勘探和開采技術(shù)的提高，國內(nèi)黃金產(chǎn)銷量持續(xù)增長；近年國際黃金價格呈
下跌態(tài)勢，削弱了黃金生產(chǎn)企業(yè)的盈利能力
從供給結(jié)構(gòu)來看，黃金供給主要來源于礦產(chǎn)金、官方售金及再生金，其中礦產(chǎn)金是比
較穩(wěn)定的供應(yīng)主體。2012-2014 年，全球黃金供應(yīng)總量從 4,410.10 噸減少至 4,278.20 噸，
累計減少 2.99%，其中 2014 年全球供應(yīng)礦產(chǎn)金 3,156.50 噸、再生金 1,121.70 噸、官方售
金-477.30 噸，分別累計增加 11.96%、-29.48%、-12.16%。受國際經(jīng)濟形勢低迷影響，各
國央行基本停止出售黃金，且大部分國家購入黃金以實現(xiàn)外部儲備多元化，導(dǎo)致市場減少
了一個重要的黃金來源，礦產(chǎn)金在黃金供應(yīng)體系中的主體地位進一步凸顯。
目前，全球擁有 80 多個黃金生產(chǎn)國，其中美洲約占總產(chǎn)量的三分之一，亞太及非洲
4
地區(qū)占比接近 30%，主要產(chǎn)金國有中國、南非、美國、澳大利亞和加拿大等。根據(jù)美國地
質(zhì)調(diào)查局數(shù)據(jù)，2014 年全球黃金可供開采的儲量為 5.5 萬噸，其中儲量排名前五名的國家
分別為澳大利亞（9,800 噸）、南非（6,000 噸）、俄羅斯（5,000 噸）、美國（3,000 噸）和
中國（1,900 噸）。隨著勘探和開采技術(shù)的提高，近年來中國黃金產(chǎn)量不斷提高，根據(jù)中國
黃金協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2012-2014 年中國黃金產(chǎn)量從 403.10 噸增至 451.80 噸，年均復(fù)合增長
率為 5.87%，連續(xù)八年位居世界最大產(chǎn)金國。分地區(qū)來看，近年我國黃金主產(chǎn)區(qū)是山東、
河南、江西、內(nèi)蒙古、云南、湖南、甘肅、福建、湖北、新疆等?。▍^(qū)），其黃金產(chǎn)量占
全國黃金總產(chǎn)量的 80%左右。
圖2 近年我國黃金產(chǎn)量情況（單位：噸）
資料來源：WIND 資訊，鵬元整理
黃金需求主要來自三方面：珠寶首飾、工業(yè)用金、投資需求。黃金是重要的工業(yè)原料
和飾品材料，被廣泛應(yīng)用于首飾、電子、航天航空、通訊、化工、醫(yī)療等領(lǐng)域。另外，作
為最稀有的貴金屬之一，黃金具有良好的流通性和保值避險功能，各國將黃金作為外匯儲
備的重要組成部分。
從需求結(jié)構(gòu)來看，珠寶首飾一直是黃金最大的需求點，2012 年以來，珠寶首飾用金
占黃金需求總量的比重保持快速增長。工業(yè)用金在經(jīng)濟發(fā)展的環(huán)境下，也保持了一定的增
長，但需求總量較低，占比一般在 10%左右。2012 年以來，在美元走強的全球經(jīng)濟環(huán)境
下，黃金的投資避險、保值增值功能有所弱化，黃金投資需求有所下降。2012-2014 年，
全球黃金需求總量由 4,380.20 噸減至 3,923.60 噸，其中珠寶首飾用金由 1,897.10 噸增至
2,152.90 噸，工業(yè)用金由 407.40 噸減至 389.00 噸，投資需求用金由 1,532.40 噸減至 904.70
噸，占全球黃金需求總量的比重由 43.31%、9.30%、34.98%變化為 72.65%、13.13%和
5
30.53%。
圖3 近年全球黃金需求結(jié)構(gòu)（單位：噸）
資料來源：WIND 資訊，鵬元整理
從黃金需求的地區(qū)分布來看，中國、印度、美國是全球前三大黃金消費國。2014 年，
上述三國的黃金需求量占全球黃金總需求量的比重分別為 21.48%、20.74%和 4.57%。
2012-2014 年我國黃金總需求量從 832.18 噸增至 886.09 噸。從需求結(jié)構(gòu)來看，目前我國黃
金需求以珠寶首飾用金為主，2014 年國內(nèi)珠寶首飾用金為 667.06 噸，珠寶首飾用金占總
需求量的比重由 2012 年的 60.41%上升至 2014 年的 75.28%。隨著國民經(jīng)濟水平的提高，
預(yù)計未來幾年我國珠寶首飾用金量將保持增長趨勢。近年來黃金價格持續(xù)下跌，黃金的投
資避險、保值增值功能有所弱化，我國國民對黃金的投資需求下降明顯，2014 年國內(nèi)投
資需求用金為 167.93 噸，投資需求用金占總需求量的比重由 2012 年的 31.88%下降至 2014
年的 18.95%。
影響黃金價格的因素中，傳統(tǒng)的生產(chǎn)與消費因素的影響程度較小，以投資和避險為代
表的金融屬性需求是近年來決定國際黃金價格走勢的主要推動力。參考倫敦黃金市場現(xiàn)貨
黃金價格，2012 年以來，國際黃金價格總體呈下跌態(tài)勢。究其原因，我們認為可能包括
以下幾個方面：（1）美國經(jīng)濟持續(xù)改善。由于美元與黃金在各國外匯儲備中具有一定的替
代性，美國經(jīng)濟改善使得美元走強，各國央行的黃金需求量減少。（2）黃金的戰(zhàn)時避險能
力有所削弱。目前世界范圍內(nèi)發(fā)生大規(guī)模戰(zhàn)爭的機會正逐年減少，戰(zhàn)爭對于經(jīng)濟的沖擊程
度逐步弱化，黃金作為“戰(zhàn)亂時代”所特有的避險意義被削弱。（3）各國央行推出量化寬
松的貨幣政策。部分發(fā)達國家的利率基本為零，投機者以極低的價格融資并炒作黃金等大
6
宗商品，使市場呈現(xiàn)繁榮景象；而一旦出現(xiàn)某種不利因素，投機者便大肆拋售黃金，造成
黃金價格大幅波動。（4）發(fā)達經(jīng)濟體通脹低于預(yù)期。近年美、日、歐等發(fā)達經(jīng)濟體通貨膨
脹水平保持疲軟，低于預(yù)期，黃金的抗通脹功能弱化。
近年國際黃金價格呈下跌態(tài)勢，削弱了黃金企業(yè)的盈利能力。以我國 A 股上市公司
為例，2012-2014 年，紫金礦業(yè)集團股份有限公司（以下簡稱“紫金礦業(yè)”）、山東黃金礦
業(yè)股份有限公司（以下簡稱“山東黃金”）的利潤總額分別累計下降 61.15%、60.61%。
圖4 近年倫敦黃金市場現(xiàn)貨黃金價格走勢（單位：美元/盎司）
資料來源：WIND 資訊，鵬元整理
國家對黃金企業(yè)實行稅收優(yōu)惠，對優(yōu)勢企業(yè)傾向扶持，黃金行業(yè)集中度有所提高
黃金對我國國民經(jīng)濟發(fā)展具有重要意義。目前，我國對黃金實行保護性開采政策，且
在稅收、地質(zhì)勘查方面給予黃金企業(yè)政策支持，對促進中國黃金產(chǎn)業(yè)集中度的提高和黃金
生產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展起到了良好的助推作用。
表1 近年我國已出臺的黃金行業(yè)相關(guān)政策
時間 政策名稱 主要內(nèi)容
《關(guān)于對黃金礦產(chǎn)實行保護性開
1988 年 10 月 將黃金列為保護性開采礦種，停止審批個人采金
采的通知》
黃金生產(chǎn)企業(yè)銷售黃金免征增值稅；黃金交易所會
2002 年 9 月 《關(guān)于黃金稅收政策問題的通知》 員通過交易所銷售標金，未發(fā)生實物交割免征增值
稅；其他相關(guān)稅收優(yōu)惠政策
2003 年 10 月 《黃金地質(zhì)勘探資金管理辦法》 資金支持國家計劃單列的探礦項目
《對礦產(chǎn)資源開發(fā)進行整合意見 對金、銅、鋅等 15 種重要礦產(chǎn)的資源開發(fā)進行整
2006 年 12 月
的通知》 合，提高產(chǎn)業(yè)集中度，扶植優(yōu)勢企業(yè)做大做強
將貴金屬（金、銀等）的勘探、開采列入限制外商
2007 年 10 月 《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》
投資產(chǎn)業(yè)的目錄
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《關(guān)于進一步推進礦產(chǎn)資源開發(fā) 加大企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和企業(yè)重組，規(guī)范黃金行業(yè)開發(fā)
2009 年 9 月
整合工作的通知》 秩序，控制盲目開發(fā)
對符合要求的大型黃金企業(yè)，要求銀行擴大授信額
《關(guān)于促進黃金市場發(fā)展的若干
2010 年 7 月 度；重點支持大型黃金企業(yè)集團發(fā)行債券、票據(jù)及
意見》
短期融資券，拓寬企業(yè)融資渠道、降低融資成本
2011 年 11 月 《資源稅暫行條例實施細則》 黃金礦根據(jù)現(xiàn)有礦山等級，仍按從量稅率征稅
《關(guān)于促進黃金行業(yè)持續(xù)健康發(fā) 加大黃金地質(zhì)資源勘查投入，加快推進黃金企業(yè)兼
2012 年 11 月
展的指導(dǎo)意見》 并重組，發(fā)展綠色、科技型黃金企業(yè)
明確金礦開采回采率、選礦（冶）回收率、共伴生
《金礦資源合理開發(fā)利用“三率”
2012 年 12 月 礦產(chǎn)資源綜合利用率等三項評價指標標準，對未達
指標要求（試行）》
標企業(yè)限期整改
《礦產(chǎn)資源節(jié)約與綜合利用專項 重點支持低品位金礦及共伴生、尾礦資源綜合利
2013 年 3 月
資金管理辦法》 用，對符合要求的示范基地建設(shè)提供專項補助資金
資料來源：公開資料，鵬元整理
自從我國黃金市場開放以來，國內(nèi)黃金企業(yè)進行了結(jié)構(gòu)調(diào)整和資產(chǎn)重組，加上國家政
策的支持，黃金行業(yè)的集中度有所提高。目前，我國黃金礦山企業(yè)近 700 家，其中規(guī)模較
大的有中國黃金集團公司、山東黃金集團有限公司、紫金礦業(yè)等。根據(jù)中國黃金協(xié)會數(shù)據(jù)，
2011-2013 年黃金產(chǎn)量排名前 10 位的大型黃金企業(yè)礦產(chǎn)金產(chǎn)量占全國礦產(chǎn)金總產(chǎn)量的比例
從 25.17%提高至 45.65%。
?。ǘ╀R、鎢
銻、鎢是我國重要的戰(zhàn)略物資，國家對銻礦、鎢精礦的生產(chǎn)實行配額制，對每年生產(chǎn)
量有嚴格限定，國土資源部每年下達銻礦、鎢精礦總量控制指標，各省市國土資源部門再
下達當?shù)氐木唧w控制指標。
中國銻儲備及產(chǎn)量居世界首位，行業(yè)集中度較高
銻是重要的戰(zhàn)略物資，可作為金屬或合金的硬化劑，用于耐磨合金、印刷鉛字合金及
軍火工業(yè)；同時，銻化物有良好的阻燃性，可應(yīng)用在各式塑料和防火材料中；另外，銻白
是優(yōu)良的白色顏料，在陶瓷、橡膠、油漆、玻璃、紡織及化工產(chǎn)業(yè)中有廣泛應(yīng)用。
根據(jù)美國地質(zhì)調(diào)查局數(shù)據(jù)，中國的銻資源儲量相對豐富，2014 年我國銻礦石儲量為
95 萬噸，占世界儲量比重達到 52.78%；近年中國銻礦產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量的比重有所下滑，
但仍達到 80%左右。從地區(qū)分布情況看，我國的銻資源主要分布在湖南、云南、廣西、陜
西等省份，其中湖南省銻產(chǎn)量占比最高。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2012-2014 年全國銻選礦
產(chǎn)品含銻量由 12.99 噸增至 13.55 噸，累計增加 4.31%，其中湖南省產(chǎn)量由 10.94 噸降至
10.30 噸，累計減少 5.85%。
銻品行業(yè)集中度較高，從企業(yè)分布情況看，全球最大的兩個銻品生產(chǎn)企業(yè)均在湖南省，
分別為錫礦山閃星銻業(yè)有限責任公司（以下簡稱“閃星銻業(yè)”）和湖南黃金。閃星銻業(yè)是
全球最大的銻品生產(chǎn)商和供應(yīng)商，其銻品的市場占有率約占全國的 30%和全球的 25%；銻
8
采選能力為 55 萬噸/年，銻品生產(chǎn)能力為 4 萬噸/年；湖南黃金是全球、全國第二大的銻品
生產(chǎn)企業(yè)，現(xiàn)有 2.95 萬噸精銻、3.20 萬噸氧化銻的年產(chǎn)能。
受行業(yè)產(chǎn)能過剩和市場需求疲軟等因素影響，近年銻價呈下跌態(tài)勢
2009 年 10 月，閃星銻業(yè)因事故停產(chǎn)，國內(nèi)銻礦銻錠供應(yīng)緊張，促使了銻價的提升，
并于 2011 年 5 月達到高峰。隨后，由于原先整頓關(guān)停的大部分銻礦企業(yè)恢復(fù)了生產(chǎn)，市
場供應(yīng)能力有所提高，同時國內(nèi)、國際市場的需求量沒有明顯提高，導(dǎo)致價格回落，近年
由于市場需求疲軟等因素影響，銻價整體呈現(xiàn)下跌態(tài)勢。2012-2014 年，長江有色市場 2#
銻全年均價由 74,615.23 元/噸降至 55,775.51 元/噸，累計下跌 25.25%。
圖5 近年長江有色市場 2#銻價格走勢（單位：元/噸）
資料來源：WIND 資訊，鵬元整理
中國的鎢儲備和產(chǎn)量均居世界首位，資源主要集中在湖南、江西兩省
鎢是自然界熔點最高的金屬之一，其密度高，導(dǎo)電、導(dǎo)熱性能良好，是經(jīng)濟和國防中
不可替代的戰(zhàn)物資和基礎(chǔ)材料。鎢主要用于生產(chǎn)硬質(zhì)合金、鎢鐵、鎢材及化工產(chǎn)品，下游
主要為汽車、航空航天、采礦、石油天然氣和電子行業(yè)。
鎢是不可再生稀缺資源，根據(jù)美國地質(zhì)調(diào)查局數(shù)據(jù)，2012-2014 年全球鎢礦儲量由 320
萬公噸增至 330 萬公噸，累計增加 3.13%；主要國家的儲量保持不變，其中中國為 190 萬
公噸，俄羅斯為 25 萬公噸，美國為 14 萬公噸；中國的鎢礦儲量占全球儲量的比重由 59.38%
降至 57.58%，其中絕大部分集中在湖南、江西兩省。2012-2014 年我國的鎢礦產(chǎn)量由 6.4
萬公噸增至 6.8 萬公噸，占全球總產(chǎn)量的比重由 84.54%降至 82.52%；消費量占比約 30%。
受市場需求疲軟等因素影響，近年鎢價呈下跌態(tài)勢
受市場需求疲軟影響，2012 年國內(nèi)鎢精礦均價為 12.01 萬元/噸，同比下跌 14.00%。
2012 年歐洲 APT 價格由年初的 437.50 美元/噸度持續(xù)下跌至年末的 297.50 美元/噸度，降
9
幅 32.00%；全年歐洲 APT 均價為 386.88 美元/噸度，同比下跌 10.18%。
2013 年市場需求低迷，但受國家物資儲備局收儲預(yù)期影響，先漲后跌，2013 年鎢精
礦均價為 12.69 萬元/噸，同比上漲 5.66%。2013 年歐洲 APT 價格受國內(nèi)市場價格的影響，
也經(jīng)歷了先漲后跌的過程，而其最高價格出現(xiàn)在年中，達到 417.50 美元/噸度；全年歐洲
APT 均價為 371.92 美元/噸度，同比下跌 3.87%。
2014 年，由于市場供應(yīng)充裕、需求持續(xù)疲軟，且無國家收儲舉措，國內(nèi)鎢價延續(xù)了
上年的跌勢，持續(xù)下探。2014 年國內(nèi)鎢精礦均價為 10.94 萬元/噸，同比下跌 13.79%。2014
年歐洲 APT 均價同樣延續(xù)了上年的跌勢，雖然 5、6 月份市場出現(xiàn)觸底反彈的跡象，但終
因市場需求不振，鎢價再度下跌；全年歐洲 APT 均價為 356.60 美元/噸度，同比下跌 4.12%。
2015 年以來，市場形勢仍未改善，國內(nèi)外鎢價繼續(xù)下跌。截至 2015 年 3 月 25 日，
國內(nèi)鎢精礦價格和歐洲 APT 價格分別跌至 8.50 萬元/噸、262.50 美元/噸度。
圖 6 近年歐洲 APT 價格走勢（單位：美元/噸度）
資料來源：WIND 資訊，鵬元整理
五、公司治理與管理
公司按照《公司法》、《證券法》、《上市公司治理準則》、《深圳證券交易所股票上市規(guī)
則》等法律法規(guī)、規(guī)范性文件的要求，結(jié)合自身實際情況，建立了相應(yīng)的內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)，
股東大會是公司的最高權(quán)力機構(gòu)，董事會是股東大會的執(zhí)行機構(gòu)，監(jiān)事會是公司的內(nèi)部監(jiān)
督機構(gòu)，審計委員會、薪酬與考核委員會、提名委員會、戰(zhàn)略委員會是董事會下設(shè)機構(gòu)，
對董事會負責。
公司實行董事會領(lǐng)導(dǎo)下的總經(jīng)理負責制，總經(jīng)理負責公司的日常經(jīng)營管理工作。公司
總經(jīng)理下設(shè)生產(chǎn)技術(shù)部、財務(wù)部、原料部、銷售部、采供中心、地探中心、人力資源部等
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職能部門（詳見附錄六）。目前公司組織結(jié)構(gòu)設(shè)置與公司業(yè)務(wù)規(guī)模、管理特征總體匹配程
度較好。
公司建立了較為完善的法人治理結(jié)構(gòu)；制定了健全、完備的公司章程，股東大會、董
事會、監(jiān)事會及各專門委員會議事規(guī)則，獨立董事工作制度，總經(jīng)理工作制度等；明確了
股東大會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層的職責和權(quán)限，形成了各司其職、各盡其責、相互協(xié)
調(diào)、相互制衡的法人治理結(jié)構(gòu)。近年公司股東大會、董事會、監(jiān)事會及董事會各專門委員
能依據(jù)相關(guān)工作程序，履行職責、實施權(quán)利，進行表決或發(fā)表相應(yīng)意見。公司能夠按照有
關(guān)法律法規(guī)和公司章程的規(guī)定召開股東大會、董事會和監(jiān)事會會議，并按規(guī)定流程進行公
告披露。公司與控股股東之間不斷完善關(guān)聯(lián)方資金往來管理制度，保護公司及股東的合法
權(quán)益，在業(yè)務(wù)、人員、資產(chǎn)、機構(gòu)、財務(wù)上一直做到分開，保持業(yè)務(wù)獨立、人員獨立、資
產(chǎn)完整、機構(gòu)完整、財務(wù)獨立。
在日常經(jīng)營活動中，公司制定了一套覆蓋公司生產(chǎn)經(jīng)營各層面、各環(huán)節(jié)的內(nèi)部控制制
度體系，主要包括：《生產(chǎn)調(diào)度管理辦法》、《合同管理辦法》、《投資管理制度》、《成本費
用管理制度》、《信息披露管理制度》、《子公司管理辦法》等。公司主要經(jīng)營活動都有必要
的控制制度、措施和程序。管理層在預(yù)算、利潤等方面都有清晰的目標，公司內(nèi)部對這些
目標都有清晰的記錄和溝通，并且積極地對其加以監(jiān)控。
截至 2014 年底，公司擁有員工 6,559 人，從專業(yè)構(gòu)成來看，公司員工主要為生產(chǎn)人
員和行政人員，分別占員工總數(shù)的 76.70%、13.05%。從學(xué)歷構(gòu)成來看，高中及以下員工
居多，占比達 77.08%，與公司員工專業(yè)構(gòu)成情況較為相符。
表2 截至 2014 年末公司員工構(gòu)成情況
專業(yè)構(gòu)成 人數(shù) 占員工總數(shù)的比例
生產(chǎn)人員 5,031 76.70%
銷售人員 61 0.93%
技術(shù)人員 495 7.55%
財務(wù)人員 116 1.77%
行政人員 856 13.05%
合計 6,559 100.00%
學(xué)歷構(gòu)成 人數(shù) 占員工總數(shù)的比例
碩士 15 0.23%
本科及大專 1,488 22.69%
高中及以下 5,056 77.08%
合計 6,559 100.00%
資料來源：公司提供，鵬元整理
總體而言，公司部門架構(gòu)設(shè)置、內(nèi)部管理制度及人員配置能夠滿足公司日常業(yè)務(wù)發(fā)展
11
與經(jīng)營管理的需要。
同時我們注意到，湖南黃金集團子公司湖南中南黃金冶煉有限公司（以下簡稱“中南
冶煉”）主要從事高砷金精礦和復(fù)雜金的冶煉加工，湖南黃金洞礦業(yè)有限責任公司（以下
簡稱“黃金洞礦業(yè)”）主要從事金礦采選，由于目前這兩家關(guān)聯(lián)方企業(yè)均未取得上海黃金
交易所的標準黃金1產(chǎn)品交割資質(zhì)，因而公司收購其生產(chǎn)的非標準黃金（以下簡稱“非標
金”），并通過公司精煉加工提純后，生產(chǎn)出可以在上海黃金交易所交割的標準金錠；公司
控股子公司中南銻鎢是長期從事銻鎢進出口業(yè)務(wù)的外貿(mào)企業(yè)，中南冶煉通過中南銻鎢進口
國外優(yōu)質(zhì)高砷金精礦，上述舉措可以實現(xiàn)雙方的優(yōu)勢互補和專業(yè)化協(xié)作，提高公司的規(guī)模
和影響力。近三年公司與上述兩家關(guān)聯(lián)方企業(yè)的交易規(guī)模較大，2014 年其關(guān)聯(lián)交易金額
達到 9.34 億元，占同類交易金額的比例較前兩年有所下降，但仍然處于較高水平。2015
年，經(jīng)過資產(chǎn)重組，黃金洞礦業(yè)成為公司的全資子公司，公司與其的業(yè)務(wù)往來不再納入關(guān)
聯(lián)交易核算范圍。
表3 近年公司主要關(guān)聯(lián)交易情況（單位：萬元）
關(guān)聯(lián)交易 2014 年 2013 年 2012 年
關(guān)聯(lián)交易方
內(nèi)容 金額 占比 金額 占比 金額 占比
中南冶煉 采購原料 75,880.78 27.34% 72,358.88 34.35% 80,818.50 42.34%
中南冶煉 銷售商品 15,898.35 2.80% 2,347.94 0.46% 1,633.73 0.45%
中南冶煉 提供勞務(wù) 9.81 0.01% - - 127.31 0.03%
黃金洞礦業(yè) 采購原料 1,500.81 0.54% 501.2 0.24% 1,094.40 0.57%
黃金洞礦業(yè) 銷售商品 81.08 0.01% - - - -
黃金洞礦業(yè) 提供勞務(wù) 2.64 0.01% 526.55 0.10% 488.15 0.13%
合計 - 93,373.47 - 75,734.57 - 84,162.09 -
注：占比指占同類交易金額的比例。
資料來源：公司年報，鵬元整理
六、經(jīng)營與競爭
公司業(yè)務(wù)按產(chǎn)品可劃分為黃金、銻、鎢三大板塊，其中銻產(chǎn)品包括三氧化二銻和精銻，
鎢產(chǎn)品主要為仲鎢酸銨。公司其他收入主要來源于開采副產(chǎn)品、銅精礦等產(chǎn)品的銷售。
黃金業(yè)務(wù)包括自產(chǎn)和外購兩部分，近年來受外購黃金業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)擴大影響，公司營
業(yè)收入穩(wěn)步提高，2014 年實現(xiàn)營業(yè)收入 56.81 億元，2012-2014 年年均復(fù)合增長率為 9.60%。
從收入結(jié)構(gòu)來看，黃金業(yè)務(wù)是公司的最大收入來源，2014 年黃金業(yè)務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收
入的 65.93%。近年公司黃金、銻品等主要產(chǎn)品價格持續(xù)下跌，同時，毛利率低的外購黃
1
我國標準黃金的成色為 AU9999、AU9995、AU999、AU995；規(guī)格為 50 克、100 克、1 公斤、3 公斤、
12.5 公斤。
12
金業(yè)務(wù)規(guī)模逐年擴大，公司主營業(yè)務(wù)毛利率由 2012 的 27.24%下滑至 2014 年的 15.04%。
近年公司的主要利潤來源是黃金和銻品（以精銻和三氧化二銻為主），受產(chǎn)品價格下跌和
毛利率較低的外購非標金銷售比重增加影響，2012-2014 年，公司黃金業(yè)務(wù)毛利潤由 5.14
億元減至 3.24 億元，占公司主營業(yè)務(wù)毛利潤比重由 40.34%減至 38.35%；精銻和三氧化二
銻業(yè)務(wù)合計毛利潤由 5.85 億元減至 3.80 億元，占公司主營業(yè)務(wù)毛利潤比重由 45.86%減至
44.95%。
表4 公司主營業(yè)務(wù)收入構(gòu)成及毛利率情況（單位：萬元）
2014 年 2013 年 2012 年
項目
金額 毛利率 金額 毛利率 金額 毛利率
黃金 370,333.06 8.75% 325,302.39 10.06% 269,170.70 19.11%
精銻 59,924.63 35.29% 60,178.66 37.36% 70,935.11 40.61%
三氧化二銻 74,545.07 22.57% 77,500.52 27.82% 87,460.87 33.93%
鎢產(chǎn)品 27,894.98 35.68% 31,247.32 45.56% 35,218.37 47.59%
其他 28,983.96 14.33% 11,980.89 3.22% 5,332.02 15.76%
合計 561,681.70 15.04% 506,209.78 18.06% 468,117.06 27.24%
資料來源：公司審計報告，鵬元整理
通過持續(xù)推進已有礦產(chǎn)的勘探和新資源的整合，公司各類礦產(chǎn)資源儲備逐步提高，加
之，經(jīng)過資產(chǎn)重組，公司礦產(chǎn)資源儲備大幅提升，持續(xù)經(jīng)營能力得到增強
礦產(chǎn)行業(yè)對資源依賴程度較高，資源儲量對公司持續(xù)經(jīng)營能力和業(yè)務(wù)發(fā)展具有重要意
義。公司及下屬子公司的礦產(chǎn)資源主要為金銻鎢伴生礦、共生礦和多金屬礦，分布在湖南
懷化、益陽、邵陽、永州等地區(qū)。公司系國內(nèi)十大黃金礦山開發(fā)企業(yè)之一，也是全球第二
大銻礦開發(fā)企業(yè)。
為了增加資源儲備，提高市場競爭力，公司對已控制的礦產(chǎn)資源加大探礦和開采力度，
對有潛力的礦山進行收購整合，同時通過貿(mào)易方式從國外收購精礦并建立資源基地。截至
2014 年底，公司擁有和控制礦業(yè)權(quán) 45 個，其中：探礦權(quán) 31 個，勘查面積 573.27 平方公
里；采礦權(quán) 14 個，礦區(qū)面積 31.18 平方公里。截至 2014 年底，公司保有資源儲量金屬量：
金 59,250 千克、銻 252,869 噸、鎢 108,612 噸，2012-2014 年上述三類金屬儲量年均復(fù)合
增長率分別為 10.54%、5.93%、25.58%。截至 2014 年底，公司已形成年產(chǎn) 30 噸黃金、3.20
萬噸氧化銻、2.95 萬噸精銻和 3,000 噸仲鎢酸銨的產(chǎn)能。
與國內(nèi)主要上市黃金生產(chǎn)企業(yè)相比，公司黃金儲量相對偏小。截至 2014 年底，紫金
礦業(yè)保有 3332 及以上級別的金和伴生金儲量 1,341.50 噸，招金礦業(yè)股份有限公司擁有
811.12 噸的黃金礦產(chǎn)資源量和 372.48 噸的可采黃金儲量；而公司保有資源儲量金金屬量
2
根據(jù)《固體礦產(chǎn)資源/儲量分類》（GB/T17766-1999），333 級別表示推斷的內(nèi)蘊經(jīng)濟資源量。
13
僅為 59.25 噸。
根據(jù)公司公告信息，2015 年 3 月，公司取得控股股東湖南黃金集團的全資子公司黃金
洞礦業(yè) 100%的股權(quán)。根據(jù)北京中同華資產(chǎn)評估有限公司出具的資產(chǎn)評估報告書（中同華
評報字（2014）第 487 號），截至 2014 年 6 月底，黃金洞礦業(yè)所有者權(quán)益評估價值為 15.56
億元。截至 2013 年 9 月底，黃金洞礦業(yè)擁有的各礦權(quán)保有金金屬資源儲量 69.72 噸，其
中采礦權(quán)、探礦權(quán)保有金金屬資源儲量分別為 60.20 噸、9.52 噸。2011-2013 年，黃金洞
礦業(yè)含量金產(chǎn)量分別為 1,357 千克、1,562 千克、1,700 千克。經(jīng)過本次資產(chǎn)重組，公司礦
產(chǎn)資源儲備和黃金產(chǎn)量大幅提升，公司持續(xù)經(jīng)營能力得到增強。
受主要產(chǎn)品價格下跌等因素影響，公司盈利能力有所下滑
公司于 2002 年 4 月獲得上海黃金交易所綜合類會員資格，所產(chǎn)標準黃金全部通過交
易所網(wǎng)上交易平臺進行，以交易所當天所報市價進行銷售。公司所產(chǎn)標準黃金主要來自于
自產(chǎn)金和外購非標金再提純，其中外購非標金業(yè)務(wù)的一般經(jīng)營模式為：供應(yīng)商先將非標金
運抵公司倉庫，公司對非標金進行稱重、取樣、化驗，得出其品位后，預(yù)付不超過 90%的
貨款，再由交易雙方確定黃金銷售價格和銷售時間區(qū)間；待非標金加工成標準黃金并上市
交易后再結(jié)算尾款，最終結(jié)算價格為交易雙方確認的上海黃金交易所實時銷售價格減去一
定的下浮價格，一般情況下，下浮價格按照黃金品位在 0.35 元/克-1.00 元/克之間浮動。針
對自產(chǎn)金，公司銷售部門通過行情分析和價格預(yù)判來自行確定銷售價格和銷售時間區(qū)間。
近年隨著國內(nèi)黃金需求量的增長，公司黃金銷售量逐年增加。2014 年公司黃金銷量達到
14.95 噸，實現(xiàn)黃金銷售收入 37.03 億元，2012-2014 年年均復(fù)合增長率分別為 36.77%、
17.30%。由于公司本身自產(chǎn)金規(guī)模較穩(wěn)定，故近年不斷增加非標金的采購，加之黃金價格
持續(xù)下跌，導(dǎo)致公司黃金業(yè)務(wù)毛利率由 2012 年的 19.11%下降至 2014 年的 8.75%。近年公
司通過上海黃金交易所黃金現(xiàn)貨延期交易和上海期貨交易所黃金期貨交易等兩種方式進
行自產(chǎn)金的黃金套期保值業(yè)務(wù)，在一定程度上規(guī)避了黃金價格下跌的風險，鎖定自產(chǎn)金業(yè)
務(wù)的利潤，同時我們注意到，在黃金價格上漲時，上述操作會降低公司的盈利能力。
為了合理保護鎢、銻等戰(zhàn)略資源，近年國家推出了包括控制銻鎢礦開采總量、設(shè)定銻
鎢出口配額等相關(guān)政策，公司擁有精銻、銻制品、鎢品出口貿(mào)易資格，資質(zhì)齊全，有效保
障了公司銻鎢業(yè)務(wù)的開展。公司的銻、鎢產(chǎn)品主要是以銷定產(chǎn)，不設(shè)代理商，由公司本部
的銷售部門及子公司常德銻品負責國內(nèi)銷售業(yè)務(wù)。公司已在全國各重點省份建立了營銷網(wǎng)
絡(luò)，主要國內(nèi)客戶為氧化銻生產(chǎn)加工企業(yè)、硬質(zhì)合金生產(chǎn)企業(yè)及擁有相關(guān)出口配額的企業(yè)。
公司子公司中南銻鎢專門負責進出口業(yè)務(wù)。公司與銻、鎢產(chǎn)品的主要客戶合作關(guān)系較為穩(wěn)
定，一般采用“款到發(fā)貨”的結(jié)算方式，部分長期客戶享有 1 個月的信用期，出口業(yè)務(wù)均
14
采用信用證結(jié)算，收款期為 1-3 個月。受出口配額政策和產(chǎn)品價格下跌等因素影響，公司
外銷收入由 2012 年的 4.48 億元下降至 2014 年的 3.58 億元。
表5 公司主營業(yè)務(wù)內(nèi)外銷構(gòu)成情況（單位：萬元）
項目 2014 年 2013 年 2012 年
內(nèi)銷 525,871.87 468,891.46 423,273.89
外銷 35,809.83 37,318.32 44,843.17
合計 561,681.70 506,209.78 468,117.06
資料來源：公司提供，鵬元整理
2012 年以來，公司銻品產(chǎn)銷量穩(wěn)中有升。但是，受產(chǎn)品價格下跌影響，公司精銻和三
氧化二銻的銷售收入合計數(shù)由 2012 年的 15.84 億元下降至 2014 年的 13.45 億元，累計減
少 15.11%；精銻業(yè)務(wù)毛利率由 2012 年的 40.61%下降至 2014 年的 35.29%，三氧化二銻業(yè)
務(wù)毛利率由 2012 年的 33.93%下降至 2014 年的 22.57%。公司鎢產(chǎn)品業(yè)務(wù)以生產(chǎn)、銷售仲
鎢酸銨（APT）為主，2013 年受國家物資儲備局收儲預(yù)期影響，APT 價格小幅上升，但
下游客戶需求減少，公司 APT 銷量減少 289.72 噸，實現(xiàn)鎢產(chǎn)品收入 3.12 億元，同比減少
11.28%。由于自產(chǎn)產(chǎn)品出礦品位下降等因素，2013 公司鎢產(chǎn)品毛利率繼續(xù)下降。2014 年，
在鎢價繼續(xù)下跌、市場需求疲軟等因素影響下，公司鎢產(chǎn)品收入減少 10.73%，毛利率降
至 35.68%。為滿足下游客戶需求，公司還外購部分銻鎢產(chǎn)品，以補充自身產(chǎn)量的不足。
總體來看，近年公司黃金、銻品等主要產(chǎn)品價格下跌，導(dǎo)致其盈利能力有所下滑，凈
利潤由 2012 年的 5.35 億元下降至 2014 年的 1.20 億元，累計減少 77.57%。未來金、銻、
鎢等主要產(chǎn)品價格的波動對公司的盈利將產(chǎn)生重大影響。
表 6 近年公司主要產(chǎn)品產(chǎn)銷情況
產(chǎn)品 指標 2014 年 2013 年 2012 年
產(chǎn)能（千克/年） 30,000.00 30,000.00 30,000.00
產(chǎn)量（千克） 14,909.17 11,569.14 7,836.08
黃金 其中：自產(chǎn)金（千克） 2,439.27 2,375.58 2,304.16
銷量（千克） 14,952.46 11,525.64 7,993.14
銷售均價（元/克） 247.53 282.20 336.80
產(chǎn)能（噸/年） 32,000.00 37,000.00 37,000.00
產(chǎn)量（噸） 17,643.66 14,401.20 14,393.48
氧化銻
銷量（噸） 17,856.70 16,346.97 15,899.84
銷售均價（元/噸） 41,700.00 47,400.00 55,000.00
產(chǎn)能（噸/年） 29,500.00 20,000.00 20,000.00
產(chǎn)量（噸） 14,457.95 13,688.39 11,213.36
精銻
銷量（噸） 14,132.62 11,865.17 11,918.36
銷售均價（元/噸） 43,600.00 50,746.00 59,500.00
產(chǎn)能（噸/年） 3,000.00 3,000.00 3,000.00
仲鎢酸銨
產(chǎn)量（噸） 1,932.90 1,859.55 1,846.59
15
銷量（噸） 2,058.06 2,080.50 2,370.22
銷售均價（元/噸） 135,500.00 150,200.00 148,600.00
注：受部分生產(chǎn)線處于技術(shù)改造狀態(tài)等因素影響，2014 年氧化銻產(chǎn)能有所削減。
資料來源：公司提供，鵬元整理
公司的礦產(chǎn)資源主要為金銻鎢共（伴）生礦，公司擁有該類共（伴）生礦精細分離選
冶的核心技術(shù)，以及完整的產(chǎn)業(yè)鏈和獨特的產(chǎn)品組合，因此盡管主要產(chǎn)品價格下降，但公
司毛利率仍然處于較高水平，抗風險能力較強
公司的礦產(chǎn)資源主要為金銻鎢共（伴）生礦，經(jīng)過多年的研究發(fā)展和技術(shù)沉淀，公司
在金銻鎢共（伴）生礦的精細分離、選礦、冶礦方面積累了豐富經(jīng)驗。采礦方面，公司主
要采用空場法和填充法，每個礦井配套了提升運輸、通風排水、供氣供電等系統(tǒng)；選礦方
面，以沃溪礦區(qū)為例，主要采取二段一閉路的破碎工藝，實行階段磨礦、階段選礦、重浮
聯(lián)合的選別流程，對金、銻、鎢三礦進行有效回收。公司在黃金精煉、尾砂回收等方面擁
有多項專利及非專利技術(shù)，在采礦、選礦、冶煉等環(huán)節(jié)上對金銻鎢進行回收，回收率均達
到 90%以上。2014 年 8 月，公司再次被湖南省科學(xué)技術(shù)廳、財政廳等部門聯(lián)合認定為國
家高新技術(shù)企業(yè)。截至 2014 年底，公司已獲得發(fā)明專利 8 項、實用新型專利 11 項（詳見
附錄八）。公司在深部開采方面擁有多項領(lǐng)先技術(shù)，目前沃溪礦區(qū)的采礦深度已超過 1,000
米。目前，公司已形成金銻鎢等礦產(chǎn)品的勘探、采礦、選礦、冶煉、精練、深加工為一體
的完整產(chǎn)業(yè)鏈，獨特的金銻鎢產(chǎn)品組合，增強了公司抵御單一產(chǎn)品價格波動風險的能力。
根據(jù)公司提供的相關(guān)數(shù)據(jù)，2012-2014 年公司自產(chǎn)金綜合成本分別為 126.20 元/克、112.50
元/克、126.20 元/克，結(jié)合相應(yīng)年份黃金銷售均價，我們測算出 2012-2014 年公司自產(chǎn)金
毛利率分別為 62.53%、60.13%、49.02%。由于公司在采礦、選礦等環(huán)節(jié)同時出產(chǎn)金、銻、
鎢三類礦產(chǎn)品，有效節(jié)約了部分成本，近年公司精銻、三氧化二銻、鎢產(chǎn)品毛利率也保持
在 35.29%、22.57%、35.68%以上的較高水平。
總體來看，公司擁有金銻鎢共（伴）生礦精細分離選冶的核心技術(shù)，以及完整的產(chǎn)業(yè)
鏈和獨特的產(chǎn)品組合，因此盡管主要產(chǎn)品價格下降，但公司毛利率仍然處于較高水平，抗
風險能力較強。
公司持續(xù)推進礦產(chǎn)資源的勘探和新資源的整合以及現(xiàn)有工程項目的改造，資本支出規(guī)
模較大，公司面臨一定的資金壓力
為了保持市場競爭力，公司持續(xù)推進礦產(chǎn)資源的勘探和新資源的整合以及現(xiàn)有工程項
目的改造。2012-2014 年，公司累計完成基本建設(shè)投資 14.32 億元，主要工程包括本部選
礦廠二段磨礦分級改造項目、本部重金屬廢水治理工程、新龍礦業(yè)本部新尾礦庫項目、新
龍礦業(yè)高砷銻金精礦礦漿電解技術(shù)項目、本部沃溪坑口技術(shù)改造工程、安化渣滓溪 5,000
16
噸/年精銻擴建工程、湘安鎢業(yè)大溶溪尾砂充填工程、湘安鎢業(yè)選礦廠改造工程、清源環(huán)
保砷堿渣處理技術(shù)改造項目、本部冶煉廠工藝技術(shù)改造工程等。
為了進一步提高公司的資源探明儲量、開采能力、選礦能力，目前公司在建項目主要
集中在探礦、采礦及選礦擴建工程。截至 2014 年底，公司主要在建項目計劃總投資 6.97
億元，累計已投資 4.31 億元（詳見附錄七），后續(xù)尚需投入約 2.66 億元。另外，截至 2014
年底，黃金洞礦業(yè)主要在建項目計劃總投資 1.52 億元，累計已投資 1.43 億元，后續(xù)尚需
投入約 0.09 億元。目前黃金、銻品價格較低，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流預(yù)計將會下降，難以
滿足公司較大的資本支出需求，公司面臨一定的資金壓力。2014 年 10 月，公司發(fā)布公告
稱，計劃與銀行合作開展黃金租賃業(yè)務(wù)，以獲取總金額不超過 8 億元，最長期限不超過
12 個月的融資額度，以便在一定程度上緩解公司的資金壓力。截至 2014 年底，公司進行
了 3 筆黃金租賃交易，累計租入黃金 410 公斤，租賃期限均為 365 天，總?cè)谫Y額度為 9,848.47
萬元。
七、財務(wù)分析
財務(wù)分析基礎(chǔ)說明
以下分析基于公司提供的經(jīng)天職國際會計師事務(wù)所（特殊普通合伙）審計并出具標準
無保留意見的2012-2014年審計報告，公司財務(wù)報表均采用新會計準則編制。
2012年公司財務(wù)報表合并范圍減少2家單位，即托里縣鑫達黃金礦業(yè)有限責任公司、
托里縣大地寶貝8號黃金礦業(yè)有限公司。2014年公司財務(wù)報表合并范圍增加2家單位，即湖
南鼎鑫礦業(yè)有限責任公司、安化華峰物業(yè)管理有限公司。
截至2014年底，公司財務(wù)報表合并范圍共有28家子公司，具體情況詳見附錄五。
資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與質(zhì)量
公司資產(chǎn)規(guī)模較大，質(zhì)量較有保障
隨著業(yè)務(wù)的開展，近年公司資產(chǎn)保持在較大規(guī)模，截至2014年底，公司資產(chǎn)總額為
49.03億元；2012-2014年公司總資產(chǎn)年均復(fù)合增長率為3.71%。
從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來看，公司非流動資產(chǎn)占比較高，以礦業(yè)勘探、開采、冶煉等工程相關(guān)的
固定資產(chǎn)和在建工程為主，符合其經(jīng)營特性。
表7 公司主要資產(chǎn)構(gòu)成情況（單位：萬元）
項目 2014 年 2013 年 2012 年
17
金額 占比 金額 占比 金額 占比
流動資產(chǎn)合計 171,747.22 35.03% 172,521.32 38.75% 218,240.03 47.88%
貨幣資金 16,658.10 3.40% 11,386.70 2.56% 31,709.22 6.96%
應(yīng)收票據(jù) 20,445.51 4.17% 20,618.76 4.63% 25,550.92 5.61%
應(yīng)收賬款 19,749.93 4.03% 16,901.26 3.80% 11,210.83 2.46%
預(yù)付款項 28,390.30 5.79% 19,938.52 4.48% 20,148.62 4.42%
存貨 47,174.34 9.62% 56,967.81 12.80% 85,902.97 18.85%
其他流動資產(chǎn) 30,927.79 6.31% 38,329.46 8.61% 32,677.22 7.17%
非流動資產(chǎn)合計 318,541.34 64.97% 272,663.89 61.25% 237,554.97 52.12%
固定資產(chǎn) 155,770.69 31.77% 137,593.96 30.91% 125,123.64 27.45%
在建工程 50,675.18 10.34% 43,440.44 9.76% 36,014.85 7.90%
無形資產(chǎn) 41,946.70 8.56% 37,538.60 8.43% 38,874.05 8.53%
長期待攤費用 53,931.24 11.00% 39,321.05 8.83% 26,315.90 5.77%
資產(chǎn)總計 490,288.56 100.00% 445,185.22 100.00% 455,794.99 100.00%
資料來源：公司 2012-2014 年審計報告，鵬元整理
截至2014年底，公司流動資產(chǎn)以貨幣資金、應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款、預(yù)付款項、存貨和
其他流動資產(chǎn)為主。貨幣資金主要是銀行存款，流動性良好。近年應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)規(guī)
?；痉€(wěn)定在3.60億元左右；2014年末應(yīng)收票據(jù)主要為銀行承兌匯票，壞賬風險較?。?014
年底應(yīng)收賬款相對于年初有所增長，主要系部分賬款跨年度結(jié)算所致，其應(yīng)收對象主要為
礦產(chǎn)品深加工企業(yè)，較為分散，賬齡主要集中于1年以內(nèi)。預(yù)付款項主要是預(yù)付的采購非
標金等款項，2014年末預(yù)付款項大幅增加，主要系外購非標金增加所致。2014年末存貨以
原材料、在產(chǎn)品、產(chǎn)成品為主；2012年以來由于黃金等主要產(chǎn)品價格下降，為控制風險，
公司加快出貨速度，控制原材料及在產(chǎn)品規(guī)模，因而存貨規(guī)模不斷縮減，但由于主要產(chǎn)品
市場價格波動較大，公司存貨仍面臨一定的減值風險。其他流動資產(chǎn)主要是公司預(yù)繳的企
業(yè)所得稅和增值稅；隨著預(yù)繳稅款的逐步核繳，2014年末其他流動資產(chǎn)有所減少。
截至2014年底，公司非流動資產(chǎn)主要由固定資產(chǎn)、在建工程、無形資產(chǎn)和長期待攤費
用構(gòu)成。固定資產(chǎn)以房屋及建筑物、機器設(shè)備為主；在建工程以探礦、采礦、工程改造及
相關(guān)附屬工程為主。近年隨著沃溪坑口技改豎井項目工程、安化渣滓溪環(huán)境改造工程等項
目建設(shè)的不斷投入，公司固定資產(chǎn)和在建工程持續(xù)增長。無形資產(chǎn)主要是采礦權(quán)和探礦權(quán)；
長期待攤費用主要是地質(zhì)勘探支出和資源補償費。近年隨著公司探礦投入和業(yè)務(wù)的開展，
公司長期待攤費用逐年增長。
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資產(chǎn)運營效率
公司經(jīng)營模式成熟，資產(chǎn)運營效率較為穩(wěn)定
公司黃金產(chǎn)品在上海黃金交易所交易，并與交易所辦理結(jié)算手續(xù)，賬款回收時間較快；
公司與銻、鎢產(chǎn)品的主要客戶合作關(guān)系較為穩(wěn)定，一般采用“款到發(fā)貨”的結(jié)算方式，部
分長期客戶享有1個月的信用期，出口業(yè)務(wù)均采用信用證結(jié)算，收款期為1-3個月。加之，
近年來公司收入規(guī)模穩(wěn)步提升。上述因素綜合作用，使得公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)由2012
年的29.84天下降至2014年的24.63天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)較快。2012年以來，公司黃金等主要
產(chǎn)品價格不斷下滑，為減少因價格下降而造成的損失，公司加快產(chǎn)品加工速度和出貨速度，
存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由2012年的74.65天下降至2014年的38.93天。公司非標金采購一般采用收到
貨物并確定品位后預(yù)付不超過90%的貨款，待上市交易后結(jié)清尾款；而純堿、磷酸等其他
原材料則實行“零庫存”管理，即公司收到貨物后，再按照實際使用量結(jié)算貨款。上述結(jié)
算方式導(dǎo)致近三年公司采購付款期較短，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)較快。隨著應(yīng)收賬款和存貨周轉(zhuǎn)速
度的加快，近年公司凈營業(yè)周期不斷縮短，流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率也不斷提高。
但由于技術(shù)改造和地質(zhì)勘探等支出增加，公司非流動資產(chǎn)不斷增加，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率
略有提升。
整體來看，公司經(jīng)營模式穩(wěn)定，運營效率較為穩(wěn)定。
表8 公司主要運營效率指標（單位：天）
項目 2014 年 2013 年 2012 年
應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù) 24.63 26.11 29.84
存貨周轉(zhuǎn)天數(shù) 38.93 61.59 74.65
應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù) 9.84 9.13 9.73
凈營業(yè)周期 53.72 78.58 94.76
流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù) 109.09 137.36 145.81
固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù) 92.96 92.35 92.33
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù) 296.42 316.71 313.32
資料來源：公司 2012-2014 年審計報告，鵬元整理
盈利能力
公司收入規(guī)模穩(wěn)步增長，但受主要產(chǎn)品價格下跌影響，公司盈利能力有所削弱
近年國內(nèi)黃金需求持續(xù)增長，公司黃金業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)擴大，收入規(guī)模呈現(xiàn)穩(wěn)步增長態(tài)
勢。2014年公司實現(xiàn)營業(yè)收入56.81億元，2012-2014年年均復(fù)合增長率為9.60%。考慮到短
期內(nèi)國內(nèi)黃金需求仍較為旺盛，公司收入規(guī)模有望保持穩(wěn)步增長。不過，近年黃金、銻品
19
等主要產(chǎn)品價格持續(xù)下跌，導(dǎo)致公司凈利潤由2012年的5.35億元降至2014年的1.20億元，
公司盈利能力有所削弱。
由于黃金、銻品等主要產(chǎn)品價格下跌以及外購非標金比重增加等因素，公司綜合毛利
率由2012年的27.52%下降為2014年的15.23%。近年公司管理費用占期間費用的近九成，其
主要由職工薪酬、技術(shù)開發(fā)費、辦公費、折舊費等構(gòu)成，其中職工薪酬和技術(shù)開發(fā)費合計
占管理費用的近六成，技術(shù)開發(fā)費主要是研發(fā)費用；公司不斷加強各類費用支出控制，使
得2012年以來期間費用率不斷下降。
表9 公司主要盈利指標（單位：萬元）
項目 2014 年 2013 年 2012 年
營業(yè)收入 568,062.29 512,061.90 472,909.34
營業(yè)利潤 13,283.68 22,811.85 63,688.54
利潤總額 14,260.00 23,248.84 62,944.59
凈利潤 12,008.95 18,957.56 53,543.53
綜合毛利率 15.23% 18.46% 27.52%
期間費用率 12.11% 13.09% 14.38%
營業(yè)利潤率 2.34% 4.45% 13.47%
總資產(chǎn)回報率 4.07% 6.17% 16.43%
凈資產(chǎn)收益率 3.79% 6.23% 19.61%
資料來源：公司 2012-2014 年審計報告，鵬元整理
現(xiàn)金流
公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流表現(xiàn)較好，但公司未來資本支出規(guī)模較大，對籌資活動存在一定
的依賴性
2012 年公司凈利潤水平較高，加之固定資產(chǎn)折舊等非付現(xiàn)費用較多，公司 FFO 維持
在較高水平；盡管此期間公司存貨和應(yīng)收款項余額大幅增長，公司仍憑借其較高的盈利水
平，保持了良好的經(jīng)營活動現(xiàn)金流表現(xiàn)，實現(xiàn)經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額 3.09 億元。2013 年，
黃金價格持續(xù)下滑，公司為規(guī)避跌價風險，加快出貨速度，存貨大幅下降，使得營運資本
表現(xiàn)為凈流入，2013 年公司實現(xiàn)經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額 6.32 億元。進入 2014 年，黃金等主
要產(chǎn)品價格繼續(xù)下跌，公司在降低存貨的同時，通過占用部分供應(yīng)商資金和開展黃金租賃
業(yè)務(wù)，使得營運資本仍表現(xiàn)為凈流入，2014 年公司實現(xiàn)經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額 5.36 億元。
投資活動方面，隨著沃溪坑口技改豎井項目工程、安化渣滓溪環(huán)境改造工程等項目建
設(shè)的不斷投入，近年公司投資活動現(xiàn)金流均表現(xiàn)為大額凈流出?；I資活動方面，2012 年
公司成功發(fā)行 5 億元公司債，籌資活動現(xiàn)金流表現(xiàn)為凈流入；2013-2014 年，伴隨公司銀
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行融資的進度，籌資活動現(xiàn)金流分別表現(xiàn)為凈流出、凈流入。
未來公司仍將持續(xù)對探礦、采礦、工程改造項目進行投入，我們預(yù)計公司投資活動現(xiàn)
金流仍將保持較大規(guī)模支出。加之，隨著黃金價格的下降，公司經(jīng)營業(yè)績將會下滑，從而
降低經(jīng)營活動現(xiàn)金生成能力，公司對籌資活動存在一定的依賴。
表 10 公司現(xiàn)金流情況（單位：萬元）
項目 2014 年 2013 年 2012 年
凈利潤 12,008.95 18,957.56 53,543.53
非付現(xiàn)費用 22,019.81 19,479.27 14,298.02
非經(jīng)營損益 3,610.87 3,440.46 2,605.88
FFO 37,639.63 41,877.29 70,447.43
營運資本變化 15,933.05 21,344.61 -39,505.63
其中：存貨減少（減：增加） 9,186.38 27,444.55 -29,807.40
經(jīng)營性應(yīng)收項目的減少（減：增加） -9,506.63 -457.45 -8,432.21
經(jīng)營性應(yīng)付項目的增加（減：減少） 16,253.30 -5,642.49 -1,266.02
經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 53,572.69 63,221.90 30,941.83
投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 -60,862.57 -49,409.60 -54,160.37
籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 11,765.11 -35,413.84 23,623.61
現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額 4,475.31 -21,622.52 403.51
資料來源：公司 2012-2014 年審計報告，鵬元整理
資本結(jié)構(gòu)與財務(wù)安全性
公司有息債務(wù)規(guī)模不大，整體負債水平較低，債務(wù)償還壓力不大
隨著經(jīng)營活動利潤積累，近年公司所有者權(quán)益穩(wěn)步增長，2012-2014年年均復(fù)合增長
率為2.65%。2012年以來，隨著短期借款余額的增減，公司負債總額有所波動，導(dǎo)致負債
與所有者權(quán)益比率隨之波動。
表 11 公司資本結(jié)構(gòu)情況（單位：萬元）
項目 2014 年 2013 年 2012 年
負債總額 168,606.71 132,481.49 160,011.77
所有者權(quán)益 321,681.85 312,703.73 295,783.23
負債與所有者權(quán)益比率 52.41% 42.37% 54.10%
資料來源：公司 2012-2014 年審計報告，鵬元整理
從負債結(jié)構(gòu)來看，截至2014年底，公司流動負債占比較高，流動負債主要由短期借款、
應(yīng)付賬款、應(yīng)付職工薪酬和其他應(yīng)付款構(gòu)成。短期借款主要由信用借款和質(zhì)押借款構(gòu)成，
均為流動資金借款。應(yīng)付賬款主要是應(yīng)付供應(yīng)商貨款，應(yīng)付職工薪酬主要是公司應(yīng)付職工
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工資和應(yīng)交社會保險費，其他應(yīng)付款主要是代收職工購房款和關(guān)聯(lián)方往來款，即時償付壓
力不大。非流動負債主要是應(yīng)付債券，即公司2012年發(fā)行的5億元公司債券。截至2014年
底，公司有息債務(wù)為10.86億元，整體規(guī)模不大。
表 12 公司主要負債構(gòu)成情況（單位：萬元）
2014 年 2013 年 2012 年
項目
金額 占比 金額 占比 金額 占比
流動負債合計 109,129.41 64.72% 77,333.24 58.37% 104,294.72 65.18%
短期借款 48,026.59 28.48% 35,620.17 26.89% 59,626.82 37.26%
應(yīng)付賬款 15,450.23 9.16% 10,867.38 8.20% 10,301.10 6.44%
應(yīng)付職工薪酬 21,082.49 12.50% 18,262.92 13.79% 15,754.89 9.85%
其他應(yīng)付款 8,170.47 4.85% 8,618.72 6.51% 5,451.12 3.41%
非流動負債合計 59,477.30 35.28% 55,148.25 41.63% 55,717.05 34.82%
應(yīng)付債券 49,768.22 29.52% 49,726.84 37.53% 49,686.12 31.05%
負債總額 168,606.71 100.00% 132,481.49 100.00% 160,011.77 100.00%
其中：有息債務(wù) 108,596.28 64.41% 85,347.01 64.42% 113,912.94 71.19%
資料來源：公司 2012-2014 年審計報告，鵬元整理
近年公司資產(chǎn)負債率保持在30%左右，截至2014年底，公司資產(chǎn)負債率為34.39%，整
體負債水平較低。由于公司利潤規(guī)模較大，有息債務(wù)規(guī)模不大，近年公司EBITDA利息保
障倍數(shù)雖有下降但仍保持在較高水平，公司自身盈利能夠滿足借款利息的支付。
總體而言，公司有息債務(wù)規(guī)模不大，整體負債水平較低，債務(wù)償還壓力不大。
表 13 公司償債能力指標
項目 2014 年 2013 年 2012 年
資產(chǎn)負債率 34.39% 29.76% 35.11%
流動比率 1.57 2.23 2.09
速動比率 1.14 1.49 1.27
EBITDA（萬元） 39,272.52 44,454.46 82,542.97
EBITDA 利息保障倍數(shù) 8.22 9.74 17.61
資料來源：公司 2012-2014 年審計報告，鵬元整理
八、本期債券償還保障分析
本期債券本息償付資金主要來源于公司日常經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流，并以公司的日常
運營資金為保障。
近年公司收入主要來源于金、銻、鎢三類礦產(chǎn)品的生產(chǎn)、銷售業(yè)務(wù)，公司營業(yè)收入保
持穩(wěn)步增長，2012-2014 年年均復(fù)合增長率為 9.60%。由于黃金、銻等主要產(chǎn)品價格下跌，
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導(dǎo)致近年公司盈利能力下滑，但 2012-2014 年仍累計實現(xiàn)利潤總額 10.05 億元；同時公司
通過加強存貨控制，經(jīng)營活動現(xiàn)金流大幅增加，2012-2014 年累計實現(xiàn)經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流
14.77 億元。整體來看，公司較強的盈利能力和較好的經(jīng)營活動現(xiàn)金流表現(xiàn)能為本期債券
的償付提供較強的保障。
截至 2014 年底，公司共獲得金融機構(gòu)授信額度合計 20.60 億元，其中已使用額度 3.38
億元，尚未使用的授信余額為 17.22 億元，具有一定的財務(wù)彈性，這在一定程度上可以增
強本期債務(wù)本息償還的安全性。
我們關(guān)注到，若黃金、銻等產(chǎn)品價格繼續(xù)走低，公司盈利能力將會被削弱，從而會對
公司經(jīng)營凈現(xiàn)金流表現(xiàn)產(chǎn)生一定的負面影響。
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附錄一 合并資產(chǎn)負債表（單位：萬元）
項目 2014 年 2013 年 2012 年
貨幣資金 16,658.10 11,386.70 31,709.22
以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產(chǎn) 1,315.83 946.92 3,334.80
應(yīng)收票據(jù) 20,445.51 20,618.76 25,550.92
應(yīng)收賬款 19,749.93 16,901.26 11,210.83
預(yù)付款項 28,390.30 19,938.52 20,148.62
其他應(yīng)收款 7,085.42 7,431.89 7,705.44
存貨 47,174.34 56,967.81 85,902.97
其他流動資產(chǎn) 30,927.79 38,329.46 32,677.22
流動資產(chǎn)合計 171,747.22 172,521.32 218,240.03
可供出售金融資產(chǎn) 150.88 150.88 0.00
長期股權(quán)投資 2,806.71 3,098.11 188.91
固定資產(chǎn) 155,770.69 137,593.96 125,123.64
在建工程 50,675.18 43,440.44 36,014.85
工程物資 232.46 86.13 92.93
無形資產(chǎn) 41,946.70 37,538.60 38,874.05
商譽 4,490.75 4,490.75 4,490.75
長期待攤費用 53,931.24 39,321.05 26,315.90
遞延所得稅資產(chǎn) 8,536.73 6,943.97 6,453.93
非流動資產(chǎn)合計 318,541.34 272,663.89 237,554.97
資產(chǎn)總計 490,288.56 445,185.22 455,794.99
短期借款 48,026.59 35,620.17 59,626.82
以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債 9,848.47 0.00 0.00
應(yīng)付賬款 15,450.23 10,867.38 10,301.10
預(yù)收款項 3,051.85 1,025.33 2,867.88
應(yīng)付職工薪酬 21,082.49 18,262.92 15,754.89
應(yīng)交稅費 1,957.46 2,298.42 5,125.98
應(yīng)付利息 564.38 615.84 541.54
應(yīng)付股利 24.47 24.47 25.38
其他應(yīng)付款 8,170.47 8,618.72 5,451.12
一年內(nèi)到期的非流動負債 953.00 0.00 4,600.00
其他流動負債 0.00 0.00 0.00
流動負債合計 109,129.41 77,333.24 104,294.72
長期借款 0.00 0.00 0.00
應(yīng)付債券 49,768.22 49,726.84 49,686.12
24
長期應(yīng)付款 4,663.82 3,712.67 3,712.67
遞延所得稅負債 2.08 8.76 73.39
遞延收益 5,043.18 1,699.97 0.00
其他非流動負債 0.00 0.00 2,244.86
非流動負債合計 59,477.30 55,148.25 55,717.05
負債合計 168,606.71 132,481.49 160,011.77
實收資本(或股本) 99,626.80 99,626.80 76,636.00
資本公積金 62,790.79 61,272.05 82,139.05
專項儲備 1,206.95 700.04 544.84
盈余公積金 22,380.60 20,351.29 16,731.52
未分配利潤 131,051.90 124,884.15 115,796.55
歸屬于母公司所有者權(quán)益合計 317,057.03 306,834.34 291,847.95
少數(shù)股東權(quán)益 4,624.81 5,869.39 3,935.28
所有者權(quán)益合計 321,681.85 312,703.73 295,783.23
負債和所有者權(quán)益總計 490,288.56 445,185.22 455,794.99
資料來源：公司 2012-2014 年審計報告
25
附錄二 合并利潤表（單位：萬元）
項目 2014 年 2013 年 2012 年
一、營業(yè)總收入 568,062.29 512,061.90 472,909.34
營業(yè)收入 568,062.29 512,061.90 472,909.34
二、營業(yè)總成本 554,405.90 489,994.66 413,068.57
營業(yè)成本 481,558.07 417,534.09 342,769.02
營業(yè)稅金及附加 2,269.71 2,596.09 2,897.40
銷售費用 3,292.59 2,837.32 2,615.90
管理費用 60,948.13 59,725.62 61,086.99
財務(wù)費用 4,550.25 4,464.30 4,313.54
資產(chǎn)減值損失 1,787.15 2,837.24 -614.27
加：公允價值變動凈收益 18.07 58.43 489.30
投資收益 -390.78 686.18 3,358.47
其中：對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益 -291.40 -133.86 0.00
三、營業(yè)利潤 13,283.68 22,811.85 63,688.54
加：營業(yè)外收入 1,377.56 3,478.69 1,812.92
減：營業(yè)外支出 401.23 3,041.70 2,556.88
其中：非流動資產(chǎn)處置凈損失 104.21 194.37 756.95
四、利潤總額 14,260.00 23,248.84 62,944.59
減：所得稅 2,251.05 4,291.28 9,401.06
五、凈利潤 12,008.95 18,957.56 53,543.53
減：少數(shù)股東損益 -1,169.44 -1,523.36 -142.68
歸屬于母公司所有者的凈利潤 13,178.39 20,480.92 53,686.21
資料來源：公司 2012-2014 年審計報告
26
附錄三-1 合并現(xiàn)金流量表（單位：萬元）
項目 2014 年 2013 年 2012 年
銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金 625,579.80 569,658.08 541,916.10
收到其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金 5,088.08 4,374.79 3,105.77
經(jīng)營活動現(xiàn)金流入小計 630,667.87 574,032.87 545,021.86
購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金 464,182.26 390,192.31 385,372.29
支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金 55,218.35 48,012.38 40,500.93
支付的各項稅費 17,896.84 31,982.56 48,014.20
支付其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金 39,797.74 40,623.72 40,192.62
經(jīng)營活動現(xiàn)金流出小計 577,095.18 510,810.97 514,080.04
經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 53,572.69 63,221.90 30,941.83
收回投資收到的現(xiàn)金 0.00 3,204.92 0.00
取得投資收益收到的現(xiàn)金 3.00 3.00 3.00
處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額 85.43 196.07 1,595.12
處置子公司及其他營業(yè)單位收到的現(xiàn)金凈額 444.40 0.00 3,953.43
收到其他與投資活動有關(guān)的現(xiàn)金 0.90 0.00 0.00
投資活動現(xiàn)金流入小計 533.73 3,403.98 5,551.55
購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金 61,027.40 49,785.09 57,402.81
投資支付的現(xiàn)金 368.91 3,028.49 2,309.11
投資活動現(xiàn)金流出小計 61,396.31 52,813.58 59,711.92
投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 -60,862.57 -49,409.60 -54,160.37
吸收投資收到的現(xiàn)金 0.00 6,678.77 200.00
其中：子公司吸收少數(shù)股東投資收到的現(xiàn)金 0.00 6,678.77 200.00
取得借款收到的現(xiàn)金 171,447.97 100,280.71 145,335.46
發(fā)行債券收到的現(xiàn)金 0.00 0.00 49,680.00
收到其他與籌資活動有關(guān)的現(xiàn)金 9,319.76 0.00 0.00
籌資活動現(xiàn)金流入小計 180,767.72 106,959.48 195,215.46
償還債務(wù)支付的現(xiàn)金 159,041.55 128,887.36 158,270.54
分配股利、利潤或償付利息支付的現(xiàn)金 9,961.07 12,345.34 13,321.31
其中：子公司支付給少數(shù)股東的股利、利潤 189.79 232.26 342.55
支付其他與籌資活動有關(guān)的現(xiàn)金 0.00 1,140.62 0.00
籌資活動現(xiàn)金流出小計 169,002.62 142,373.32 171,591.85
籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 11,765.11 -35,413.84 23,623.61
匯率變動對現(xiàn)金的影響 0.09 -20.98 -1.56
現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額 4,475.31 -21,622.52 403.51
期初現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額 9,426.70 31,049.22 30,645.71
27
期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額 13,902.02 9,426.70 31,049.22
資料來源：公司 2012-2014 年審計報告
28
附錄三-2 合并現(xiàn)金流量表補充資料（單位：萬元）
項目 2014 年 2013 年 2012 年
凈利潤 12,008.95 18,957.56 53,543.53
加：資產(chǎn)減值準備 1,787.15 2,837.24 -614.27
固定資產(chǎn)折舊、油氣資產(chǎn)折耗、生產(chǎn)性生物資產(chǎn)折舊 12,981.20 11,743.67 10,172.28
無形資產(chǎn)攤銷 1,504.18 2,122.29 2,108.32
長期待攤費用攤銷 5,747.28 2,776.07 2,631.69
處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)的損失 57.74 176.15 743.56
公允價值變動損失 -18.07 -58.43 -489.30
財務(wù)費用 4,779.86 4,563.59 4,687.65
投資損失 390.78 -686.18 -3,358.47
遞延所得稅資產(chǎn)減少 -1,592.76 -490.04 949.05
遞延所得稅負債增加 -6.68 -64.63 73.39
存貨的減少 9,186.38 27,444.55 -29,807.40
經(jīng)營性應(yīng)收項目的減少 -9,506.63 -457.45 -8,432.21
經(jīng)營性應(yīng)付項目的增加 16,253.30 -5,642.49 -1,266.02
經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 53,572.69 63,221.90 30,941.83
資料來源：公司 2012-2014 年審計報告
29
附錄四 主要財務(wù)指標表
項目 2014 年 2013 年 2012 年
應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù) 24.63 26.11 29.84
存貨周轉(zhuǎn)天數(shù) 38.93 61.59 74.65
應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù) 9.84 9.13 9.73
凈營業(yè)周期（天） 53.72 78.58 94.76
流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù) 109.09 137.36 145.81
固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù) 92.96 92.35 92.33
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù) 296.42 316.71 313.32
綜合毛利率 15.23% 18.46% 27.52%
期間費用率 12.11% 13.09% 14.38%
營業(yè)利潤率 2.34% 4.45% 13.47%
總資產(chǎn)回報率 4.07% 6.17% 16.43%
凈資產(chǎn)收益率 3.79% 6.23% 19.61%
非付現(xiàn)費用（萬元） 22,019.81 19,479.27 14,298.02
非經(jīng)營損益（萬元） 3,610.87 3,440.46 2,605.88
FFO（萬元） 37,639.63 41,877.29 70,447.43
營運資本變化（萬元） 15,933.05 21,344.61 -39,505.63
負債與所有者權(quán)益比率 52.41% 42.37% 54.10%
資產(chǎn)負債率 34.39% 29.76% 35.11%
流動比率 1.57 2.23 2.09
速動比率 1.14 1.49 1.27
EBITDA（萬元） 39,272.52 44,454.46 82,542.97
EBITDA 利息保障倍數(shù) 8.22 9.74 17.61
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30
附錄五 截至 2014 年底公司納入財務(wù)報表合并范圍的子公司情況
注冊資本
序號 子公司全稱 本文簡稱 持股比例
?。ㄈf元）
1 湖南安化湘安鎢業(yè)有限責任公司 湘安鎢業(yè) 3,670.00 95.00%
2 甘肅辰州礦產(chǎn)開發(fā)有限責任公司 甘肅辰州 7,000.00 80.00%
3 懷化辰州機械有限責任公司 機械公司 1,413.50 100.00%
4 懷化辰州運輸有限責任公司 運輸公司 1,000.01 100.00%
5 溆浦辰州礦產(chǎn)有限責任公司 溆浦辰州 5,024.40 100.00%
6 懷化井巷工程有限公司 井巷公司 2,000.00 100.00%
7 新邵辰州銻業(yè)有限責任公司 新邵銻業(yè) 2,200.00 100.00%
8 懷化湘西金礦設(shè)計科研有限公司 科研公司 108.00 100.00%
9 懷化辰州機電有限公司 機電公司 600.96 100.00%
10 湖南安化渣滓溪礦業(yè)有限公司 安化渣滓溪 29,000.00 100.00%
11 湖南隆回金杏有限責任公司 隆回金杏 2,000.00 100.00%
12 新邵辰鑫礦產(chǎn)有限責任公司 新邵辰鑫 829.00 55.00%
13 新邵四維礦產(chǎn)有限責任公司 新邵四維 6,175.00 76.48%
14 沅陵縣清源環(huán)保有限公司 清源環(huán)保 1,000.00 100.00%
15 新疆辰州礦產(chǎn)投資有限公司 新疆辰州 3,000.00 80.00%
16 懷化辰州保安服務(wù)有限公司 保安公司 100.00 100.00%
17 湖南新龍礦業(yè)有限責任公司 新龍礦業(yè) 30,000.00 100.00%
18 湖南省東安新龍礦業(yè)有限責任公司 東安礦業(yè) 1,019.95 90.00%
19 湖南東港銻品有限公司 東港銻品 2,000.00 100.00%
20 沅陵縣辰州礦業(yè)自備電源開發(fā)有限責任公司 自備電源 150.00 100.00%
21 隆化縣鑫峰礦業(yè)有限公司 隆化鑫峰 2,050.00 100.00%
22 湖南省中南銻鎢工業(yè)貿(mào)易有限公司 中南銻鎢 10,000.00 92.02%
23 黃石潘隆新礦業(yè)有限公司 潘隆新礦業(yè) 5,454.50 70.00%
24 甘肅加鑫礦業(yè)有限公司 甘肅加鑫 11,385.47 80.00%
25 常德辰州銻品有限責任公司 常德銻品 8,000.00 100.00%
26 洪江市辰州礦開發(fā)有限責任公司 洪江辰州 7,929.00 100.00%
27 湖南鼎鑫礦業(yè)有限責任公司 鼎鑫礦業(yè) 3,000.00 100.00%
28 安化華峰物業(yè)管理有限公司 華峰物業(yè) 50.00 100.00%
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31
附錄六 截至 2014 年底公司組織結(jié)構(gòu)圖
股東大會
戰(zhàn)略委員會
監(jiān)事會
審計委員會
董事會 董事會秘書
薪酬與考核委員會
提名委員會 總經(jīng)理
安 審 生 人 投
證 公 計 財 原 銷 采 質(zhì) 地
全 產(chǎn) 力 資
法 供 檢 探
環(huán) 券 司 律 技 務(wù) 資 發(fā) 料 售
事 中 中 中
保 部 辦 術(shù) 部 源 展 部 部
務(wù)
部 部 部 部 部 心 心 心
魚 濕
沃 選 冶 精 鎢
兒 法
溪
山 礦 煉 煉 品 冶
坑
坑 廠 廠 廠 廠 煉
口 口 廠
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32
附錄七 截至 2014 年底公司主要在建項目情況（單位：萬元）
計劃建設(shè)
項目名稱 計劃投資 累計投資 資金來源
起止年限
安化渣滓溪環(huán)境改造工程 2013-2014 年 10,000.00 8,893.63 自籌
安化渣滓溪石板沖尾礦庫工程 2012-2016 年 8,000.00 6,801.04 自籌
沃溪坑口技改豎井項目工程 2012-2016 年 11,287.00 5,581.62 自籌
安化渣滓溪開拓及附屬工程 2013-2014 年 5,000.00 4,787.12 自籌
辰州礦業(yè)環(huán)境治理工程 2012-2015 年 8,000.00 4,323.17 自籌
辰州礦業(yè)陶金坪勘察項目開拓工程 2013-2014 年 4,000.00 3,866.59 自籌
湘安鎢業(yè)大溶尾砂壩及附屬工程 2014 年 2,500.00 2,292.12 自籌
安化渣滓溪供水工程 2013-2015 年 1,400.00 1,404.70 自籌
洪江辰州 2#尾砂壩工程 2014 年 1,200.00 1,281.13 自籌
湘安鎢業(yè)大溶礦區(qū)井下附屬工程 2008-2014 年 1,500.00 878.25 自籌
新龍礦業(yè)古廟沖尾礦庫閉庫工程 2010-2014 年 1,000.00 828.18 自籌
新龍礦業(yè)橫山?jīng)_尾礦庫工程 2014-2015 年 2,000.00 805.61 自籌
辰州礦業(yè)冶煉廠改造工程 2013-2015 年 12,000.00 573.04 自籌
隆回金杏井下新副斜井系統(tǒng)工程 2013-2015 年 500.00 390.33 自籌
安化渣滓溪冶煉工程 2013-2015 年 1,300.00 386.19 自籌
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33
附錄八 截至 2014 年底公司已獲得專利情況
序 專利
專利名稱 專利號 獲得時間
號 類型
1 一種濕法生產(chǎn)三氧化二銻提高白度的方法 發(fā)明 ZL201110041358.5 2012.05.02
一種濕法生產(chǎn)三氧化二銻時降低砷、鉛的方
2 發(fā)明 ZL201110041717.7 2012.09.05
法
一種處理仲鎢酸銨生產(chǎn)過程中產(chǎn)生的含鎢鉬
3 發(fā)明 ZL201110031896.6 2012.09.05
渣的方法
4 一種銻金物料中的銻與金的初步分離工藝 發(fā)明 ZL200110032546.1 2012.12.12
5 一種從高品位金精礦中提金的工藝 發(fā)明 ZL201110032562.0 2012.11.28
6 一種鋼絲繩涂油器 實用新型 ZL201220470220.7 2013.03.27
7 一種推車機彈簧活塞式張力器 實用新型 ZL201220467286.0 2013.03.27
8 一種生產(chǎn)上三氧化二銻的多功能上延器 實用新型 ZL201320517665.7 2014.03.05
9 一種可調(diào)角度的工程地質(zhì)鉆機 實用新型 ZL201320529081.5 2014.03.05
10 一種粉料在線自動取樣器 實用新型 ZL201320581198.8 2014.03.05
11 一種保溫保壓過濾器 實用新型 ZL201320529084.9 2014.03.05
12 一種機械振打布袋收塵器 實用新型 ZL201320529085.3 2014.03.05
13 一種乙二醇銻的制備方法 發(fā)明 ZL201310018461.7 2014.03.05
14 一種包裝袋 實用新型 ZL201320668643.4 2014.04.30
一種粗鎢酸鈉溶液-結(jié)晶母液混合液的深度凈
15 發(fā)明 ZL201110032596.X 2014.09.03
化除磷方法
16 一種運輸皮帶防沖擊裝置 實用新型 ZL201420387678.5 2014.11.26
17 一種可調(diào)傾角的料斗 實用新型 ZL201420386985.1 2014.11.26
18 一種利用自身壓力密封的密閉裝置 實用新型 ZL201420498999.2 2014.12.17
19 一種生產(chǎn)上三氧化二銻的多功能上延器 發(fā)明 ZL201310371258.8 2014.12.17
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34
附錄九 主要財務(wù)指標計算公式
固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次） 營業(yè)收入/[（本年固定資產(chǎn)總額＋上年固定資產(chǎn)總額）/2]
應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 營業(yè)收入/ [（期初應(yīng)收賬款余額+期末應(yīng)收賬款余額）/2）]
資產(chǎn)運營 存貨周轉(zhuǎn)率 營業(yè)成本/ [（期初存貨+期末存貨）/2]
效率 應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率 營業(yè)成本/ [（期初應(yīng)付賬款余額+期末應(yīng)付賬款余額）/2]
凈營業(yè)周期（天） 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)＋存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)－應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次） 營業(yè)收入/[（本年資產(chǎn)總額＋上年資產(chǎn)總額）/2]
綜合毛利率 （營業(yè)收入－營業(yè)成本）/營業(yè)收入×100%
銷售凈利率 凈利潤/營業(yè)收入×100%
凈資產(chǎn)收益率 凈利潤/（（本年所有者權(quán)益＋上年所有者權(quán)益）/2）×100%
盈利能力 （利潤總額＋計入財務(wù)費用的利息支出）/（（本年資產(chǎn)總額＋
總資產(chǎn)回報率
上年資產(chǎn)總額）/2）×100%
管理費用率 管理費用/營業(yè)收入×100%
銷售費用率 銷售費用/營業(yè)收入×100%
EBIT 利潤總額+計入財務(wù)費用的利息支出
EBITDA EBIT+折舊+無形資產(chǎn)攤銷+長期待攤費用攤銷
現(xiàn)金流
利息保障倍數(shù) EBIT/（計入財務(wù)費用的利息支出+資本化利息支出）
EBITDA 利息保障倍
EBITDA/（計入財務(wù)費用的利息支出+資本化利息支出）
數(shù)
資產(chǎn)負債率 負債總額/資產(chǎn)總額×100%
流動比率 流動資產(chǎn)合計/流動負債合計
資本結(jié)構(gòu)及 速動比率 （流動資產(chǎn)合計－存貨）/流動負債合計
財務(wù)安全性 長期有息債務(wù) 長期借款+應(yīng)付債券+融資租賃款
短期有息債務(wù) 短期借款+應(yīng)付票據(jù)+1 年內(nèi)到期的長期借款
有息債務(wù) 長期有息債務(wù)+短期有息債務(wù)
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附錄十 信用等級符號及定義
一、中長期債務(wù)信用等級符號及定義
符號 定義
AAA 債務(wù)安全性極高，違約風險極低。
AA 債務(wù)安全性很高，違約風險很低。
A 債務(wù)安全性較高，違約風險較低。
BBB 債務(wù)安全性一般，違約風險一般。
BB 債務(wù)安全性較低，違約風險較高。
B 債務(wù)安全性低，違約風險高。
CCC 債務(wù)安全性很低，違約風險很高。
CC 債務(wù)安全性極低，違約風險極高。
C 債務(wù)無法得到償還。
注：除 AAA 級，CCC 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用“+”、“－”符號進行微調(diào)，表示略高或
略低于本等級。
二、債務(wù)人主體長期信用等級符號及定義
符號 定義
AAA 償還債務(wù)的能力極強，基本不受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風險極低。
AA 償還債務(wù)的能力很強，受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響不大，違約風險很低。
A 償還債務(wù)能力較強，較易受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風險較低。
BBB 償還債務(wù)能力一般，受不利經(jīng)濟環(huán)境影響較大，違約風險一般。
BB 償還債務(wù)能力較弱，受不利經(jīng)濟環(huán)境影響很大，違約風險較高。
B 償還債務(wù)的能力較大地依賴于良好的經(jīng)濟環(huán)境，違約風險很高。
CCC 償還債務(wù)的能力極度依賴于良好的經(jīng)濟環(huán)境，違約風險極高。
CC 在破產(chǎn)或重組時可獲得保護較小，基本不能保證償還債務(wù)。
C 不能償還債務(wù)。
注：除 AAA 級，CCC 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用“+”、“－”符號進行微調(diào)，表示略高或
略低于本等級。
三、展望符號及定義
類型 定義
正面 存在積極因素，未來信用等級可能提升。
穩(wěn)定 情況穩(wěn)定，未來信用等級大致不變。
負面 存在不利因素，未來信用等級可能降低。
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跟蹤評級安排
根據(jù)監(jiān)管部門規(guī)定及本評級機構(gòu)跟蹤評級制度，本評級機構(gòu)在
初次評級結(jié)束后，將在受評債券存續(xù)期間對受評對象開展定期以及
不定期跟蹤評級，本評級機構(gòu)將持續(xù)關(guān)注受評對象外部經(jīng)營環(huán)境變
化、經(jīng)營或財務(wù)狀況變化以及償債保障情況等因素，以對受評對象
的信用風險進行持續(xù)跟蹤。在跟蹤評級過程中，本評級機構(gòu)將維持
評級標準的一致性。
定期跟蹤評級每年進行一次, 在受評債券存續(xù)期內(nèi)發(fā)行主體發(fā)
布年度報告后兩個月內(nèi)出具一次定期跟蹤評級報告。屆時，發(fā)行主
體須向本評級機構(gòu)提供最新的財務(wù)報告及相關(guān)資料，本評級機構(gòu)將
依據(jù)受評對象信用狀況的變化決定是否調(diào)整信用等級。
自本次評級報告出具之日起，當發(fā)生可能影響本次評級報告結(jié)
論的重大事項時，發(fā)行主體應(yīng)及時告知本評級機構(gòu)并提供評級所需
相關(guān)資料。本評級機構(gòu)亦將持續(xù)關(guān)注與受評對象有關(guān)的信息，在認
為必要時及時啟動不定期跟蹤評級。本評級機構(gòu)將對相關(guān)事項進行
分析，并決定是否調(diào)整受評對象信用等級。
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如發(fā)行主體不配合完成跟蹤評級盡職調(diào)查工作或不提供跟蹤評
級資料，本評級機構(gòu)有權(quán)根據(jù)受評對象公開信息進行分析并調(diào)整信
用等級，必要時，可公布信用等級暫時失效或終止評級。
本評級機構(gòu)將及時在網(wǎng)站（www.pyrating.cn）公布跟蹤評級結(jié)
果與跟蹤評級報告。
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